撰稿|贝多

来源|贝多商业&贝多财经

从高调宣布启动赴港IPO，到悄然终止“A+H”进程，万兴科技（300624.SZ）的资本市场战略转向，只用了不到一年时间。

2025年8月，万兴科技高调启动赴港IPO，意图借“A+H”平台进一步推进全球化战略，提升公司国际品牌形象和综合竞争力。但八个月之后，这一计划却宣告终结，资本市场战略的骤然变更，不免令外界愕然。

与此同时，万兴科技业绩基本面的修复之路也并非坦途。该公司曾在2025年释出收入保持正增长、显著减亏的积极信号，但2026年第一季度的业绩却再度出现收入与净利润双双下滑的局面，为其增长的可持续性蒙上阴影。

作为A股创意软件领域的“AI概念”代表之一，AIGC曾是万兴科技的“资本入场券”，但当行业从“讲故事”进入“拼落地”阶段，该公司的战略摇摆与业绩波动，恰恰折射出AI光环褪去后，概念股不得不面对的增长焦虑与盈利拷问。

一、战略折戟：从全力赴港到无果而终

公开信息显示，万兴科技是一家面向全球的AIGC数字创意软件产品提供商，以视频创意软件为核心，以绘图创意、文档创意产品为补充，同时提供数据恢复、传输等实用工具产品，帮助用户保护数字资产。

截至目前，万兴科技旗下已推出多款AIGC数字创意软件，涵盖万兴喵影、万兴优转、Wondershare SelfyzAI、万兴播爆等视频创意软件，万兴图示、万兴脑图等绘图创意软件，以及万兴PDF等文档创意软件，有“中国版Adobe”之称。

万兴科技于2018年1月18日登陆深交所创业板，成为A股“数字创意软件第一股”，发行价16.55元/股。随着全球AI概念的持续升温，头顶“AIGC概念股光环”的万兴科技身价倍增，巅峰时期市值一度高达235亿元。

凭借AI热潮推高的估值底气与全球化叙事的吸引力，万兴科技于2025年8月宣布冲刺港股IPO，并在次月向港交所递交上市申请，独家保荐人为中金公司，意图通过扩宽海外融资渠道与全球化布局，支撑其AIGC的“军备竞赛”。

但潮水逐渐退去后，方知谁是“裸泳者”，自2023年6月触及123.06元/股的高点后，万兴科技的股价便一路震荡下行，2026年4月的最后一个交易日该公司报收63.90元/股，彼时股价已较高点腰斩近半。

股价跌跌不休之际，万兴科技于4月27日发布公告称，经综合评估宏观经济环境、资本市场条件、公司经营状况、资金需求及发展规划等因素，本着对股东负责的原则，董事会同意终止发行H股股票并在港交所主板上市的事项。

至此，万兴科技历时约8个月的“A+H”双平台战略暂时折戟。不过战略的终止并未成为其股价的“止血钳”，截至2026年6月1日收盘，该公司报收62.90元/股，较2026年以来的峰值下跌超4成，总市值也蒸发约百亿至121.6亿元。

虽然万兴科技明确表示，目前该公司经营状况正常，终止H股发行上市事项是基于对多方面因素的全面权衡及实际情况作出的审慎决策，不会对其经营活动和持续发展造成重大影响，但其市场信心的修复显然需要不少时间。

二、盈利迷局：高毛利下的利润困境

为何万兴科技从高调冲刺港股到黯然终止进程，前后不过八个月？其股价涨势又为何在AI热潮退去后难以为继？答案藏在其财报暴露的盈利困局之中。

早在万兴科技冲刺港股阶段，便有业内人士指出，该公司虽头顶“中国版Adobe”和“AIGC概念”光环，却深陷高毛利、低净利的困境，且2024年遭遇了A股上市后的首次亏损，此番赴港更像是为了缓解“烧钱换增长”带来的资金缺口。

具体来看，万兴科技2024年的毛利率高达93.2%，能够与国际软件巨头相匹敌；但该公司当年的收入却同比微降2.85%至14.39亿元，净利润更是由2023年的1.08亿元转亏至-1.57亿元，经营效益的转化能力相当脆弱。

万兴科技在招股书中坦言，2024年的亏损主要是由于销售及分销费用显著增加、研发费用增加及商誉减值。从数据来看，该公司当年仅销售、研发两项费用就分别达到8.45亿元和4.42亿元，利润空间几乎被成本费用蚕食殆尽。

换句话说，万兴科技的高毛利水平难掩盈利根基脆弱的现实，“烧钱换增长”的路径依赖并未真正打破。只是降本说起来容易做起来难，在AIGC赛道竞争白热化的当下，削减销售或研发投入都可能导致市场份额的失守。

更深层次的问题在于，万兴科技的获客成本愈发高企。2023年万兴科技平均月活用户同比增长32.42%至6740万人，在销售投入居高的情况下，该公司2024年的平均月活用户不增反降，来到6730万人，“花钱难买增长”的窘境暴露无遗。

2025年，万兴科技全年收入15.33亿元，同比增长6.46%；净亏损9123.22万元，同比减亏44.19%。但其扣非后净亏损仍高达1.38亿元，加之同比骤降35.74%至2141.12万元的经营活动现金流量净额，该公司的收支平衡压力有增无减。

进入2026年，万兴科技的核心指标再度恶化。一季度该公司收入同比下滑2.87%至3.69亿元，归母净亏损扩大46.23%至4798.35万元，经营活动现金流量净额更是骤降至-9337.10万元。一连串数据表明，万兴科技的基本面修复远未到来。

对比来看，国际巨头Adobe 2026财年第一季度（截至2026年2月27日的三个月）实现收入64.0亿美元，净利润也达到18.9亿美元，现金流充裕；字节跳动旗下的CapCut（剪映）则依托短视频生态的流量灌溉，无需为获客成本发愁。

反观万兴科技，其既未形成Adobe横跨设计、文档、云服务的生态护城河，又缺乏CapCut依托数十亿短视频用户形成的天然流量池，这种仅靠高昂的销售费用维持用户基本盘的支撑体系，使其在AIGC赛道中愈发被动。

值得注意的是，万兴科技并没有停留在“AI概念”的讲故事阶段。2025年其AI原生应用收入突破1.3亿元，同比增长约90%，付费用户同比增长超100%；AI人像生成编辑工具SelfyzAI、云端AI创意工具集Media.io均有不错表现。

此外，万兴科技2026年初上线的AI Agent式漫剧创作工具“万兴剧厂”也取得初步成果，上线后一个月内其周度AI积分消耗复合增速达到63%，证明该公司正尝试将AI从“降本增效工具”升级为“创造增量内容”的生产力平台。

不过，这些AI业务建立在持续高企的算力开销与云服务成本之上，2025年万兴科技的服务器费用同比增长78.30%，便是最直接的证明；且AI业务在总收入中的占比不足一成，尚处于增长期的用户付费额，暂时无法覆盖激增的成本。

就这个维度来看，万兴科技AI业务目前的体量难以撑起其业绩增长与市场估值，加之亏损扩大、现金流吃紧等现实问题的暴露，该公司想要扭转资本市场的态度，仍需要拿出更具说服力的成绩单。

“A+H”的故事翻篇之后，万兴科技长期价值的判断标准已经不在于何时重启港股，而在于其AI视频创作能否在2026年内跑通盈利模型，用真实利润来覆盖高额的算力与获客成本，从而证明“中国Adobe”的含金量。